Вистачить і Ахметова. Чому українцям не дозволяють купувати акції "Майкрософт"

Для такого радикального рішення, як виявилося, було достатньо внести лише точкове зміни до Положення про допуск цінних паперів іноземних емітентів до обігу на території України.

Перефразовуючи класика: "О скільки нам відкриттів дивних готує регулятор раптом". Як зазвичай це буває, все було зроблено в інтересах громадян, які відтепер зможуть купувати, продавати, міняти і дарувати один одному іноземні цінні папери. А що? Замість непотрібних і дорогих до того ж сервізів і кришталевих ваз відтепер кращим подарунком на ювілей не буде "кінь з крилами", а сертифікат цінного паперу, які, втім, зараз вже випускаються в бездокументарній формі, тому дарувати доведеться непрезентабельну виписку з рахунку у цінних паперах. Але головне - не зовнішній вигляд, а зміст, адже це тільки Голохвастов казав, що "головне у людини не гроші, а натурально — хворма". За теперішніх часів все якраз навпаки.

Насправді в будь-якій революційній ситуації, тим більше спровокованої одним рішенням Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку (НКЦПФР), потрібно розбиратися.

Тема допуску іноземних емітентів на український ринок досить стара і розщеплюється на два підвиди.

Перший підвид — це допуск в Україну цінних паперів іноземних компаній, які ніякого відношення до нас не мають. Це всі ті ґугли і майкрософты, які бентежать наших інвесторів, але які поки що так і залишаться за залізною регулятивним завісою. Зазначене вище рішення комісії до неї не має ніякого відношення. Мова в ньому йшла про підвиді другому — цінні папери українських емітентів, у яких є активи в Україні. За такою химерною назвою ховаються звичні для нашого слуху українські компанії переважно в аграрному секторі, металургії та видобутку корисних копалин, які в свій час створили на Заході спеціальні структури і здійснили випуск цінних паперів за західними правилами. Зараз ці ЦБ звертаються на міжнародних торгових майданчиках — біржах.

Активний старт походу на Захід українських емітентів був в основному дано в 2005 р., коли стартували всі відомі емісії. Цьому сприяли розкриття вітчизняного ринку капіталу, мультиплікація цін на наші активи і загальна мода інвесторів на Україну. Найбільша кількість емісій було зафіксовано в 2007 р., напередодні глобальної фінансової кризи. Потім емісійна активність українських компаній за кордоном пішла на спад і практично застигла напередодні розвороту то на Схід, то на Захід в 2013 р.

Механізм цієї "експансії" на західні ринки капіталу був наступний.

Просто так розміститися за кордоном українському емітенту було проблематично — довелося б петляти серед численних "вовчих ям" Декрету про валютне регулювання. Крім того, ніхто не хотів продавати на внутрішньому ринку отриману від продажу цінних паперів валютну виручку і платити податки при їх вторинному обігу. Наприклад, при викупі своїх цінних паперів з дисконтом з подальшим перепродажем на вторинці. Щоб не потрапляти під фіскально-адміністративний прес "улюбленого" держави, українські компанії, що представляють переважно сегмент ФПГ, створювали в затишних резиденціях, часто офшорних, SPV (special purpose vehicle) — проектні компанії спеціального призначення для організації випусків цінних паперів та управління фінансовими потоками, отриманими від емісії. Тобто з юридичного боку це були вже чисті "нерезиденти", які володіли певними активами в Україні, наприклад, ліцензією на видобуток корисних копалин, земельною ділянкою під забудову або пакетом акцій українського підприємства, "дзеркалом" якого на Заході вони і були. Це була прерогатива лише великих компаній, для мінімального вхідного квитка необхідно було задекларувати випуск на $5-10 млн, адже величина накладних витрат була висока: розкриття та аудіювання інформації за західними стандартами, лістинг на біржі, послуги андеррайтера (організатора випуску), юридичний консалтинг.

Були й інші причини виходу на західні майданчики. По-перше, там було легше залучати позиковий капітал: ємність глобальних ринків в порівнянні з нашим — це зірка і астероїд. По-друге, подібна сек'юритизація активів дозволяла захистити титули власності на інвестиції від рейдерських захоплень та адміністративного тиску.

З цієї ж причини подібна "упаковка" була привабливою для іноземних інвесторів і кредиторів.

Самі розміщення цінних паперів ділилися на два види: випуск боргових цінних паперів (єврооблігацій) і IPO (первинна публічна продаж акцій у форматі депозитарних розписок). У першому випадку залучалося боргове фінансування, у другому — пайову.

Найбільше випусків акцій за період з 2005 по 2013 рр. було в сегменті аграрних підприємств (11), потім йшов сектор нерухомості і металургія і гірничодобувні компанії (по 4), енергетика і харчова галузь (по 2), транспорт і логістика, фінанси і промисловість (по 1). До речі, даний об'єктний ряд дуже красномовно показує ступінь інтересу західних інвесторів до різних секторах нашої економіки.

Юрисдикція проектних компаній не виділялася різноманітністю — це були Нідерланди, Великобританія, Кіпр, Люксембург, острів Мен і Нормандські острови.

Основними торговими майданчиками виступили Лондонська, Франкфуртська та Варшавська біржі (остання є лідером у торгівлі нашими цінними паперами).

Якщо говорити про лідерах торгів акціями (депозитарними розписками), то на сьогоднішній день — це традиційний аграрний сегмент.

Зі зрозумілих причин цінні папери українських емітентів на міжнародних біржах за кризові роки істотно просіли в ціні. Західний напрямок перестало приносити той кеш-фло, до якого швидко звикаєш. Крім того, західний інвестор при оцінці фінансового інструменту корпоративного звик відштовхуватися від міжнародного ризику, а тут ситуація зовсім гнітюча: суверенні рейтинги України знаходяться в сегменті "сміттєвих" цінних паперів.

У той же час на внутрішньому ринку в Україні накопичився достатній обсяг вільної ліквідності, наприклад, у населення і банків, частина якої могла б бути вкладена в акції та облігації іноземних емітентів з активами в нашій країні.

Враховуючи валютний номінал цінних паперів, з допомогою цих фінансових інструментів цілком можна було забезпечити хеджування інвестицій від девальваційних ризиків, тим більше що, за даними інформаційного агентства Bloomberg, український фондовий індекс UX до 2017 р. показав найшвидше зростання у світі (80%), обігнавши Казахстан (64%), що пояснюється загальною конвергенцією цін після тотального дисконтування в 2014-2015 рр.

Таким чином, ми спостерігаємо своєрідний результат вже випущених квазиукраинских цінних паперів із західних ринків: якщо в середині нульових наші емітенти бігли на Захід за міжнародним капіталом і цивілізованими стандартами корпоративного структурування, то зараз вони повертаються назад на батьківщину, рятуючись від загальної апатії міжнародних інвесторів до наших активів, сподіваючись підхопити хвилю вільної ліквідності на внутрішньому ринку, яка за останні роки або вихлюпнулася з банків (населення), або залишилася в банках без належного застосування (замороження кредитування). Серед факторів успіху називаються наступні: вдома нас зрозуміють і оцінять, а все інше завершить магічний валютний номінал цінних паперів. Навіть за мінімальними оцінками, мова може йти про кілька сотень мільйонів доларів, які можна підняти з землі серед українських інвесторів.

Саме для цього комісія і запалив зелене світло перед своїми "західними" цінними паперами, але поки тримає червоний для споконвічних західників. У першому випадку для допуску на внутрішній ринок іноземної емітенту відтепер достатньо просто подати заявку на допуск. Основний масив інформації для регулятора буде зібраний Національним депозитарієм (до речі, непоганий приклад інфраструктурного сервісу). Всі інші обмеження, які стосувалися обов'язкової торгівлі на біржі та мінімальних обсягів торгів, відтепер зняті. Хоча це "полегшення" має дуже контроверсійний характер. Адже зняття таких критеріїв і фільтрів, як торгівля на біржі і обсяг мінімальних угод, може призвести до появи на українському ринку схемних, "сміттєвих" цінних паперів, які будуть активно застосовуватися для виведення капіталу за кордон.

Адже якщо раніше подібні інвестиції здійснювалися лише на підставі індивідуальної ліцензії НБУ (де зазначались чіткі терміни і суми інвестицій, а сам об'єкт інвестування мониторился Нацбанком), то в даному випадку клієнт цілком зможе купити за гривню ці цінні папери, а вже посередник — торговець або банк, спокійно купить валюту на міжбанківському валютному ринку і репатріює її за кордон на користь продавця.

В кінці 20-х років минулого століття, щоб перешкодити відпливу капіталу за кордон, у США ввели заборону на допуск іноземних цінних паперів на внутрішній ринок.

У зв'язку з цим у Штатах з'явився такий вид вторинних цінних паперів, як американські депозитарні розписки (АДР), випущених банками-депозитаріями (тобто тими фінансовими установами, в яких були депоновані пакети іноземних цінних паперів). Майже 95% випусків АДР припадали на три найбільших банки країни: Bank of New York, Citibank і J. P. Morgan Chase.

Щось схоже відбувається і в Україні. Як заявили в Національному депозитарії, вже близько десяти українських банків заявили про зацікавленість у купівлі цінних паперів іноземних емітентів з українськими активами. І якщо раніше США, випустивши АДР, надійшли вельми новаторському, то ще більш креативно підійшли в нашій країні. Адже на західних майданчиках зверталися вторинні цінні папери (депозитарні розписки) на українські активи. Робилося це, щоб інвестори не купували наші акції безпосередньо в Україні. Тепер же ці вторинні інструменти повертаються на батьківщину, до своїх "активів", щоб їх могли купити українці. Хоча навіть необізнаний зрозуміє, що простіше було б просто купити акції, а не їх похідні.

Але прості шляхи явно не для нас, тим більше, що реальні інвестиції по цих каналах не підуть: цінні папери вже випущені, гроші за них отримані і витрачені.

Єдині, хто залишаться у виграші, — це фондові спекулянти, які не можуть впарити ці цінні папери на Заході за високою ціною, але цілком зможуть це зробити на зростаючої внутрішньої кон'юнктури і ліквідності на вітчизняному фондовому ринку. А там, дивись, і специфічні інвестиційні та пенсійні фонди підтягнуться, які захочуть придбати привабливий валютний актив. А для цього вже не шкода буде організувати і пару-трійку нових випусків на Заході, щоб потім завести їх назад на внутрішній ринок України.

Одне з неписаних правил фінансового схемника свідчить: якщо спостерігаєш складну схему там, де все можна зробити набагато простіше, шукай якусь оптимізацію. Як показує досвід великих політичних циклів, всі вони супроводжуються втечею еліт — тих, що програли. І гарна схема для виводу капіталу з використанням міжнародних цінних паперів тут ніколи не завадить. Як завжди, тонка грань між гострим схематозом і реальним інвестуванням важко помітна, і будь-яка схема може бути використана як на благо, так і на зло. І це характерно для всіх ринків, а не тільки у нас.