Ставки підняті. Нацбанк приготувався до осінніх стрибків гривні
У мотивувальній частині цього рішення, регулятор вказав, що його основне завдання - повернути індекс інфляції до цільового показника. На найближчі роки, таким рівнем визначено значення 5%. У минулому році, внаслідок цілого ряду концептуальних помилок НБУ повністю провалив інфляційний таргет в діапазоні 8% +/- 2%. За підсумком цінова динаміка навіть перевершила 2016 рік і вийшла за межі 13%, тобто реальне виконання плану по інфляційного таргетування відхилилося від заданих параметрів більше ніж у півтора рази.
Ще навесні минулого року, ми звернули увагу на те, що облікову ставку необхідно піднімати і максимально зміцнювати курс нацвалюти на скільки це дозволяють параметри валютного ринку і динаміка монетарних агрегатів. Замість цього в квітні-травні 2017-го, на "дембельском акорді" ставку... знизили. В результаті м'який північний звір підкрався холодної восени і облікову ставку довелося піднімати в пожежному порядку.
В Україні спостерігається класична інфляція витрат, коли зростання цін на споживчі товари і послуги відбувається не внаслідок зростання доходів населення, а внаслідок зміни горизонту собівартості базової лінійки товарів і послуг, споживаних населенням. Інфляція в такій моделі змінюється не характерно порівняно з західними країнами. Основне зростання спостерігається в небазової інфляції, яка з теорії взагалі знаходиться за межами впливу монетарної політики центрального банку, адже вона вимірює зміна цін на паливо (зав'язано на імпортний паритет і фактичний обмінний курс), адміністративно регульовані послуги (залежать від ефективності роботи антимонопольного комітету і рішень уряду, а також місцевих органів влади і держрегуляторів відповідних ринків послуг) і необроблені сільськогосподарські товари (звичайна сировина - сирі продукти), ціни на яке повністю залежать від динаміки на світових товарних ринках і знову ж обмінного курсу гривні.
Слід зазначити, що в нашій країні, небазовая інфляція в останні роки в рази перевищує базову, що робить монетарний інструментарій досить обмеженим в частині впливу на цінову динаміку. Навіть простий аналіз змісту небазової інфляції (паливо, сирі продукти) дає зрозуміти, що регулювати її можна лише з допомогою обмінного курсу гривні: якщо ціни на світових ринках на паливо і сирі продукти ростуть, то зупинити рівень імпортованої в собівартість інфляції і обмежити вторинне вплив вартості базових ресурсів на ціну кінцевого продукту можна лише з допомогою ревальвації гривні. В такому випадку, динаміка зміцнення національної валюти, "з'їсть" динаміку зростання цін на сировину і паливо. Отже, головний інструмент боротьби з небазової інфляції в Україні - це ефективна курсова політика, від якої в НБУ в останні роки відмовилися і на яку лише нещодавно почали звертати увагу.
Що стосується базової інфляції, то вона включає в себе вартість послуг (крім регулюються адміністративно), імпортних товарів (крім палива) та продовольчих товарів з високим рівнем обробки. В НБУ домінує теорія, згідно з якою, реальне зростання доходів населення є суттєвим мотиватором підвищення цін. Насправді, якщо взяти динаміку внутрішнього споживання базових продуктів харчування та інших споживчих товарів, то ми побачимо, що сильної кореляції із зростанням доходів тут немає. Занадто велика була глибина падіння реальних доходів населення в 2014-2016 роках, щоб невелике пожвавлення в 2017 дало сильний імпульс до зростання внутрішнього споживання. Тому ціни на молоко і м'ясо в Україні ростуть не з причини того, що українці стали більше споживати, а внаслідок поступової цінової конвергенції з ціновим рівнем сусідніх ринків і підтягування до імпортного паритету. Очевидно, що триразове знецінення гривні не могло відразу привести до такого ж зростання внутрішніх цін на базові товари та послуги. Саме тому, за паритетом купівельної спроможності, гривня значно сильніше, ніж за номінальним курсом. Але внутрішні ціни будуть неминуче підтягуватися до рівня, який зафіксований на світових ринках, і цей процес неминучий. Таким чином, на даний момент, вплив зростання доходів населення на ціни досить обмежена, що і підтвердило різке збільшення мінімальної заробітної плати, яке зробило дуже обмежений вплив на рівень інфляції (за оцінками НБУ - не більше 1 - 1,5%).
У нас ціни зростають через збільшення собівартості (необхідність у збільшенні фонду оплати праці найманих працівників) і вторинних ефектів (зростання цін на сирі продукти і паливо, які з тимчасовим лагом в 1-3 місяці надають кумулятивний вплив на ціни товарів з високим рівнем обробки).
З усіх монетарних інструментів НБУ, які дозволяють боротися з базовою інфляцією, найбільш дієвий - це зміна облікової ставки.
Хоча її вплив носить контроверсійний характер. Наприклад, при зростанні облікової ставки відбувається і зростання відсотків за депозитними сертифікатами, які НБУ продає комерційним банкам для стерилізації надмірної ліквідності. Отже, при погашенні сертифікатів та виплати доходів по них, в систему вкидається додаткова порція гривні, яку потрібно з часом знову стерилізувати і, можливо, під більш високий відсоток. Виходить самораскручивающийся маховик інфляції, погашати обертальний рух якого, стає все важче. Крім того, зростання облікової ставки - це і збільшення відсотків за кредитами, що видаються в реальний сектор економіки, тобто знову ж нарощування собівартості кінцевої ціни товару. Справедливості заради, варто відзначити, що негативний вплив рівня процентної ставки на зростання собівартості і в кінцевому результаті інфляції, зараз досить обмежено з причини повної стагнації процесу кредитування. Так само як і операції з депозитними сертифікатами - для появи скільки-небудь суттєвого інфляційного компонента потрібно значний час.
Тому підвищення процентної ставки, впливає на інфляцію охолоджуючу дію і відбувається це в результаті уповільнення активності економічних агентів - внутрішній капітал з реального сектора перетікає на ринок державних цінних паперів і тих же сертифікатів НБУ. Уповільнення зростання внутрішнього попиту та ділової активності призводить і до поступального охолодженню цінової динаміки.
Таким чином, якщо небазовую інфляцію потрібно лікувати зміцненням обмінного курсу гривні, то базову - збільшенням дисконтної ставки. Як у будь-якого радикального методу лікування, тут є свої побічні ефекти. Перше - це фінансова гіпоксія реального сектору економіки: хто буде кредитувати приватні компанії, коли можна абсолютно без ризику і з мінімальними операційними витратами кредитувати уряд (ОВДП) та НБУ (депозитні сертифікати) під 17% і вище. Друге - уповільнення ділової активності призводить до зниження темпів зростання ВВП. Третє - зміцнення курсу національної валюти призводить до зниження митних і податкових платежів, в першу чергу в частині мита та податку на додану вартість, нарахованих на імпортні товари (ці показники безпосередньо залежать від курсу). Другий і третій побічні ефекти призводять до недоотримання частини фіскальних доходів держбюджету та зростання його дефіциту.
У січні поточного року НБУ провів радикальне збільшення облікової ставки з 14,5% до 16%. У березні відбулося ще одне збільшення - на 1%. Це дозволило частково заблокувати відтік капіталу і залучити на внутрішній ринок державних облігацій до $500 млн спекулятивних "гарячих" інвестицій (нерезиденти вклалися в три - і шестимісячні папери).
І головний ефект - гальмування інфляції, яка у перші зимові місяці в річному обчисленні виривалася на оперативний простір за горизонт 10%. Але індекс споживчих цін на товари вже до квітня, скоротився до 0,8%, а в травні - до нуля. Правда, завмирання споживчих цін у літній період носить стабільний сезонний характер.
А весняно-літній ревальваційний цикл гривні по відношенню до долара цього року носив дуже нестійкий і нетривалий характер. Якщо раніше він тривав до кінця серпня, то в цьому році вже в червні були зафіксовані досить активні імпульси до девальвації. І якби не дії НБУ, глибина падіння гривні вже зараз могла б досягти позначки в 26,5. Втім, об'єктивні дані реального сектора економіки і наших базових сировинних ринків, говорять, що рух до цієї позначки в липні, швидше за все, продовжиться і осінній девальваційний цикл гривні цілком може стартувати з позначки 27 в пошуках нового "рівноважного дна".
Більшу частину першого півріччя довгострокові кредитні ставки балансували в коридорі 20-25%, але в липні зафіксовано активне тестування нового горизонту вище 25%.
Зараз фокусі можливого кризового впливу не одна Україна, а практично весь сегмент економік. Основна причина: глобальний ключовий розворот монетарної системи світу - американської. ФРС переходить до політики дорогого долара, збільшення базових процентних ставок і програмі монетарного вилучення, коли мільярди доларів будуть вилучатися з обігу шляхом продажу інвесторам і банкам казначейських зобов'язань Мінфіну США, для чого прибутковість, можливо, зросте до 3%. В цих умовах, апетити інвесторів до цінних паперів та боргами країн ослабнуть. Крім того, політика дорогого долара - це дешеве сировину, а експорт країн, що розвиваються, залежить від нього набагато більше, ніж розвинених. Не варто забувати і про ризики для міжнародної торгівлі з-за політики протекціонізму і торговельних війн між США, ЄС і Китаєм.
За оцінками НБУ, для продовження співпраці з МВФ, Україна буде змушена вже цієї осені підвищити тарифи та ціни на природний газ для населення (динаміка зростання році може скласти 25%). А в найближчі два роки цей показник складе до 40%.
Регулятор очікує, що вжиті нею заходи утримають інфляцію в межах однозначного числа, але вже зараз можна прогнозувати, що в разі зростання цін на газ і збільшення базових тарифів, інфляція в цьому році перевищить 10%.
Примітно, що НБУ переглянув прогноз зростання ВВП на наступний рік - усього +2,5%, а якщо читати між рядків, то в 2019-му практично будуть вичерпані всі ключові чинники позитивної динаміки у вигляді низької бази порівняння з минулим роком (випадання статистики по підприємствам, що потрапили в блокаду непідконтрольних територій) та уповільнення зростання соцстандартів.
По суті НБУ вперше застосував превентивні заходи впливу: здавалося б, нульова інфляція і рішення про підвищення облікової ставки можна було б відкласти (попереднє керівництво так би і зробив), але регулятор вирішив бити по осені", абсолютно вірно розуміючи, що краще зараз підвищити на 0,5% і через місяць ще на 1%, ніж у вересні відразу на 3%.
У контексті незалежності регулятора - дії абсолютно вірні, але вони неминуче поставлять уряд у дуже незручне становище, "примусивши його до невигідного формату співпраці з МВФ (читай, підвищення цін на газ для населення) і фіскального маневру (читай-скорочення видаткової частини, в першу чергу - соціального блоку, субсидій).
НБУ вирішив виконати свою частину "домашнього завдання" і кореляція монетарної політики з вимогами реального сектора і факторами економічного зростання його мало хвилює. Регулятор зосередився на досягнення базової мети - низької інфляції, вважаючи, що вона є передумовою для стабільного, нехай при цьому і вкрай анемічного зростання.