Золото і крипта. Що робити, коли цінні папери США підуть у мінус
Чи врятує це глобальний світ від пастки дефляції і вічної стагнації? І чи є в цьому русі вікно можливостей для України?
Конспірологія рулить
Незважаючи на гадану хаотичність, насправді ключові центробанки світу діють цілком синхронно, і вони, безсумнівно, бачать фінальну крапку у драмі під назвою "негативні процентні ставки". Спробуємо і ми розгледіти контури.
Сама по собі теорія від'ємних процентних ставок далеко не нова для фінансового світу. Періодично дана монетарна парадигма виникала в Японії. Країна Висхідного сонця ніяк не може оговтатися від наслідків колапсу міхура на національному ринку капіталу і нерухомості, активованого на початку 1990-х. Але японська економіка дуже специфічна для нас, щоб виступати в ролі моделі для копіювання. Точно так само, ізольовано від можливостей практичної рецепції, виглядає досвід Швейцарії. Але ось бацила негативних ставок дійшла і до Центральної Європи: вперше в історії була зафіксована негативна прибутковість на ринку державних єврооблігацій Чехії. Близькі до нуля за рівнем прибутковості зобов'язання мінфінів Хорватії, Польщі та Румунії.
Україна на цьому бенкеті "фінансової смерті" виглядає як біла ворона: Нацбанк спільно з Мінфіном активно реалізують політику високих процентних ставок. Дорогі, а точніше сказати, високоприбуткові у нас обидва так званих казначейських фінансових інструменту: депозитні сертифікати НБУ і облігації внутрішньої державної позики (ОВДП). Крім високих ставок прибутковості їх відрізняє і короткий період обігу. І якщо для депосертифікатів НБУ це цілком з'ясовно, то емісія ОВДП під 18-20% річних і на строк від трьох до шести місяців виглядає дико на тлі структурних бюджетних проблем. Адже якорем для утримання ставок за державними борговими інструментами виступає облікова ставка НБУ, яку на Інститутській знижують по чайній ложці (на 0,5%). Зараз вона становить 17% при рівні споживчої інфляції в розмірі 7-8% в річному обчисленні, і якщо виходити з адекватною пропорції співвідношення даних індикаторів, то базова ставка нашого центробанку повинна знаходитися в діапазоні 10-12%. З іншого боку, подібний диспаритет дозволяє державі залучати гарячі, спекулятивні портфельні інвестиції і поповнювати внутрішні резерви, які вже скоро знадобляться для пікових виплат за зовнішнім боргом. Крім того, у Нацбанку за рахунок превентивного збільшення облікової ставки до неадекватно завищеного рівня (верхнього екстремуму) утворився досить широкий діапазон для монетарного маневру. Плавне зниження облікової ставки поряд з активацією системних економічних реформ і структурної перезавантаженням трисекційного формату реального сектора може створити довгостроковий тренд сталого розвитку національної економіки.
Ширина нашого монетарного маневру - це самий значний інструмент зростання, якого вже немає у більшої частини розвинених країн і який істотно обмежений у найбільш динамічно розвиваються. Як показує досвід тієї ж Японії, глибина монетарного маневру на вагах чинників зростання важить набагато більше, ніж навіть значний пул і динаміка внутрішніх і зовнішніх інвестицій.
Фінансова механіка
У кожної економіки є свій індивідуальний тренд ідеального розвитку, що передбачає максимально повну зайнятість і завантаження виробничих потужностей. І є фактичний стан. Воно може бути "вище тренду" і "нижче тренда". У першому випадку показник ВВП перевищено за рахунок більш високої цінової динаміки та ділової активності, у другому - недооцінений причини низьких цін і бізнес-анемії. Отже, необхідно або підвищувати базові ставки центробанку і охолоджувати ділову активність, або знижувати - для кредитно-споживчої стимуляції економіки. Високі ставки борються з інфляцією, низькі - з дефляцією.
Як виявилося, мінімізувати галопуючу цінову динаміку простіше, ніж виходити з дефляційної пастки: для цього необхідна бюджетно-фінансова дисципліна та мінімізація внутрішніх структурних дефіцитів. Підвищувати облікову ставку центробанк може довго. Високі ставки частково блокують відтік капіталу з країни і приваблюють у банківську систему депозити населення і бізнесу. Вихід з пастки дефляції набагато складніше. Хоча б з тієї причини, що стимулювання кредитної активності та споживчих витрат населення проводиться за рахунок зниження відсоткових ставок, і тут діапазон їх руху обмежений нулем. Що ж відбувається, коли базова ставка центробанку опускається до нульового значення? По-перше, кредити для населення та бізнесу стоять в межах 1-3%, включаючи довгострокову іпотеку. По-друге, зберігати гроші в банку під 1% стає невигідно, і населення починає забирати свої ресурси з фінустанов і вкладати їх в альтернативні ринки капіталу - фондовий ринок, інвестиційні та хеджфонди. Всі ці канали для заробітку опосередковано впливають на збільшення інвестицій в реальному секторі. Крім того, активно купується нерухомість, що також впливає на загальну ділову активність. Але ці заходи стимулювання часто не приносять належного ефекту. Наприклад, незважаючи на низькі ставки за депозитами, населення просто не хоче витрачати свої заощадження на поточне споживання та інвестування (як в Японії), або низькі ставки по кредитах не надають належного стимулюючого ефекту на вихід економіки із стану вічної стагнації (як в єврозоні).
У такому випадку доводиться буквально змушувати людей витрачати свої заощадження, а банки - кредитувати. Цьому сприяють негативні процентні ставки, коли вкладник платить банку за збереження своїх грошей, а банк сплачує клієнту за те, що той взяв кредит (точніше сказати, позичальник просто повертає менше по тілу заборгованості).
Резонне питання, як така система хеджується від банкрутства? Точно так само, як і в світі позитивних ставок: за допомогою процентного розриву, коли банк компенсує своєму позичальникові, наприклад, 0,25% по взятому їм кредиту, а вкладник банку платить йому 0,5% за зберігання грошових коштів. У такому випадку активи банку будуть скорочуватися в два рази повільніше, ніж його пасиви.
Звідси і один з головних висновків щодо причин появи глобальної доктрини від'ємних процентних ставок - вона виникла внаслідок світової фінансової кризи 2008 р., коли регулятори здійснили емісію ключових резервних валют на трильйони доларів і євро. Ця політика отримала назву кількісного розширення. У минулому році ФРС США спробувала активувати доктрину кількісного стиснення, тобто вилучення з фінансового ринку надлишкової ліквідності. Мова йшла про суму приблизно $50 млрд на місяць за рахунок продажу банкам іпотечних і казначейських облігацій, що перебувають на балансі ФРС. Для підвищення привабливості даних інструментів федрезерв регулярно підвищував базові ставки. Але в цьому році ситуація кардинально змінилася: загроза інфляції в США відійшла на другий план, а на перше місце вийшла необхідність стимулювання економічного зростання, який почав поступово пробуксовувати. І почали знижувати ставки.
Зникаюча тиха гавань
Фінансовий світ звик до "вічної стагнації" в Японії і майже адаптувався до нульових ставок у єврозоні. Для акваторії глобальних інвестицій це не було проблемою, поки, з одного боку, є світова тиха гавань у вигляді американського ринку капіталу і казначейських облігацій США, а з іншого - небезпечна, відкрита штормів гавань у вигляді ризикових, але високоприбуткових ринків країн, що розвиваються. Плюс класичний маяк у вигляді універсального хеджинструмента - золота.
Але ось, буквально на очах, тиха гавань почала зникати під припливом "фінансової води". Один з найбільш харизматичних за останні десятиліття глав ФРС Алан Грінспен заявив в інтерв'ю Bloomberg наступне: "Ніщо не перешкоджає падіння прибутковості облігацій казначейства США нижче нуля. Нуль не має ніякого значення, крім того, що він є певним рівнем". Грінспен був головою ради керуючих ФРС у 1987-2006 рр., і на його правління припали дві повноцінних рецесії - на початку дев'яностих і нульових. Саме при Грінспена монетарний маневр в США був звужений до рекордно вузького значення: реагуючи на рецесію 1990-го, ФРС почала зниження базових ставок з рівня 8%, а мінімізуючи криза "доткомів" на початку нульових - вже з рівня вище 6%. В результаті "після Грінспена", під час глобальної кризи 2008 р., Бену Бернанке довелося маневрувати з рівня трохи вище 4%. Якщо ж новий виникне в найближчий рік-два, федрезерву доведеться знижуватися з мінімальних 2-2,25%. Якщо рецесія буде глибокою і тривалою, монетарного запасу за ставкою в розмірі двох відсотків явно не вистачить і доведеться йти в мінус.
Один із західних аналітиків Йоахім Фельс зазначив, що "якщо торгова напруженість (між США і Китаєм. - "ДС") буде продовжувати рости, ринки облігацій можуть рухатися в напрямку негативної прибутковості швидше, ніж думають багато інвесторів".
Національний банк Швейцарії з 2014 р. зберігає свою ставку на рівні мінус 0,75%, в Японії цей показник - мінус 0,1%. До недавнього часу "епідемія" негативних ставок вражала лише країни з високим рівнем так званого коефіцієнта проникнення за депозитами (співвідношення депозитів банківської системи до ВВП). В Японії цей показник становив 218%, а в Швейцарії - 171%. Зараз до негативних ставками впритул підійшов і Європейський центробанк, який утримує свою базову ставку на нулі, а його депозитна ставка вже пішла в мінус (-0,4%). При цьому ключовою економіці ЄС Німеччини відношення депозитів до ВВП знаходиться на рівні трохи вище 80%. Входять в зону від'ємних ставок Данія і Швеція, хоча там вказаний вище індикатор ще нижче: в діапазоні від 55 до 65%. У США співвідношення депозитів до ВВП знаходиться на рівні Німеччини. Це говорить про те, що рівень накопичення у фінансовій системі вже не відіграє визначальної ролі при введенні негативних ставок: емісійні канали почали працювати відокремлено від загальної економіки, замикаючись у герметичній системі "комерційні банки - центральні банки".
"Безмежне" зниження
Сама наявність базових негативних ставок не завжди має пряму кореляцію з негативними ставками кредитування в реальному секторі економіки. Так, у тій же Швейцарії іпотечні кредити видаються з позитивною ставкою, хоча короткострокові кредити для великих клієнтів вже надаються з негативною. У Данії в деяких банках з'явилася довгострокова іпотека з негативною ставкою для клієнта...
Щоб розподілити плату за кризу на всіх учасників банківської системи, в найближчому майбутньому в розвинених країнах може з'явитися комісія для переказу готівки у безготівкові. Як іронізують експерти, у світі безготівкових коштів зниження негативних ставок стає таким же безмежним, як і зростання позитивних ставок у світі з великим рівнем готівки.
Ящик Пандори
Що стосується США, то введення там негативних ставок може зруйнувати бастіон "тихих гаваней" на глобальному ринку капіталу і викличе зворотний ефект: зміцнення долара і розширення дефляційної пастки з низькими темпами економічного зростання (вічної стагнацією). В такому разі можна очікувати воістину космічного зростання котирувань золота і посилення уваги інвесторів до ризикових активів, наприклад до криптовалютам. На даний момент ФРС не має права встановлювати негативні процентні ставки. Федрезерв може виплачувати відсотки за розміщення у нього надлишкових резервів банків, але не мають права брати за це плату. Хоча поява негативних ставок на ринку держоблігацій цілком реально.
Також ера від'ємних процентних ставок відкриває ящик Пандори у вигляді інвестицій в раніше вважалися неефективними бізнес-проекти.
Держави зі структурними бюджетними дефіцитами (Франція, Італія, Португалія та ін) отримують можливість фінансувати необґрунтовані соцпрограми за рахунок майже безкоштовного кредитного ресурсу, залученого на ринку. Штучно ослаблені нацвалюти стимулюють експорт з анемичных економік зі старіючим населенням. Як вірно зазначили у Швейцарської банківської асоціації: "Зберігати гроші дорожче, ніж побудувати порожній будинок". А це вже прямий шлях до подорожчання житла і появи нових "бульбашок" на ринку нерухомості. Хольгер Цшэпитц з німецького видання Die Welt пише: "Повний абсурд: інвестори платять Німеччині все більше і більше за те, що позичають країні гроші. Берлін продав на липневому аукціоні 10-річні облігації на 2,345 млрд євро з нової рекордно низькою прибутковістю -0,41% проти попередньої -0,26%".
Але навіщо ж взагалі купувати держоблігації з негативною прибутковістю? Інвестори заробляють на вторинному ринку: такі цінні папери можуть подорожчати, якщо негативна прибутковість скоротиться. Так що компанія, яка позичила державі гроші навіть під мінусовій відсоток, все одно може залишитися у виграші.
Кількісне розширення до нескінченності" може привести не тільки до планового знецінення ключових світових резервних валют. Коли світова економіка балансує на грані між дефляційної пасткою і гіперінфляцією, а ймовірність першого і другого варіантів приблизно дорівнює, золото стає ключовим світовим резервним активом. Крім нього зростає і роль будь-яких матеріальних активів, наприклад землі. Світові центробанки гарячково скуповують дорогоцінний метал, намагаючись захеджувати від власної політики, а інвестори по всьому світу шукають альтернативні "вічні цінності".
У разі глобального фінансового обриву новим світовим Авалоном або країною "валютного блаженства" стане саме та економіка, яка зможе в дещо видозміненому форматі відновити еру "золотого стандарту". У якості "архіпелагу" у цього центрального острова будуть виступати країни, які зможуть найбільш ефективно капіталізувати свої активи, в тому числі і в контексті нерухомості. І тут ми знову повертаємося до відкриття ринку землі в Україні. Ми явно не зможемо ввести "золотий стандарт". Але вже зараз маємо всі шанси продати дешево свої матеріальні активи, які виростуть в ціні після завершення ери негативних ставок. Ось тільки цю капіталізацію отримаємо вже не ми.
