Як поповнити бюджет і заощадити десятки мільярдів

Внутрішня позика: скільки грошей бере і віддає уряд

Наступного року Міністерство фінансів України має залучити в бюджет шляхом випуску облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП) майже 600 млрд грн. Очікується, що це будуть переважно кошти банків. Паралельно у парламенті розглядається підвищення податку на прибуток для банків до 50%. І під час засідання профільного комітету, за словами народної депутатки Ольги Василевської-Смаглюк, Мінфін та НБУ заявили, що у випадку ухвалення вказаної норми, банки погрожують не купувати держоблігації у 2025 р. Варто додати, що на початку жовтня відповідна норма все-таки була схвалена парламентським комітетом до другого читання.

Як тепер будуть розвиватися події? Звичайно, держава могла б у відповідь пригрозити банкам реструктуризувати на декілька років свої зобов’язання перед ними з погашення старих ОВДП, бо це танго можна танцювати й удвох. Але для держави подібні "дикі танці" можуть завершитись дуже погано.

Тим більше два роки Мінфін працював майже з нульовим роловером. Що це означає? Простими словами, Мінфін залучав на ринку ОВДП майже стільки ж грошей, скільки він витрачав на погашення раніше випущених державних облігацій. Отже, спроможність уряду фінансувати державу під час війни за рахунок внутрішнього ринку капіталу була майже на нулі.

Ось повні данні НБУ за період з початку повномасштабного вторгнення до 31 грудня 2023 р. Мінфін залучив на первинних аукціонах 554,18 млрд грн, $5,62 млрд та 1,71 млрд євро. А на погашення за ОВДП спрямовано 429,37 млрд грн, $6,14 млрд та 1,25 млрд євро.

Давайте розрахуємо спроможність уряду фінансувати державу під час війни за рахунок внутрішнього випуску боргів. За гривневими ОВДП такий сальдовий показник за два роки становитиме 125 млрд грн. За доларовими облігаціями — мінус (!) $0,5 млрд, за облігаціями в євро — лише 0,46 млрд. Тобто сукупно за всіма випусками внутрішніх валютних облігацій роловер практично нульовий. А за гривневими — він становив лише 125 млрд грн протягом 22 місяців, тобто щомісяця в середньому Мінфін забезпечував країну в умовах війни внутрішніми борговими коштами на суму лише 5,6 млрд грн, або $140 млн в еквіваленті. Багато це чи мало?

Скільки грошей насправді потрібно

Щомісяця бюджет у нас витрачає 300 млрд грн. Отже, описані вище операції Мінфіну покривали лише 1,8-1,9% від потреб держави, що є вкрай незначним результатом. А під час війни цей показник мав би становити 40-60 млрд грн щомісяця, або понад 700 млрд грн на рік. Тобто приріст ресурсів у рамках роловера за два роки війни мав становити понад трильйон гривень, або еквівалент $25 млрд.

Звісно, залучити такі ресурси на внутрішньому ринку без поєднання зусиль Мінфіну та НБУ неможливо. Більше того, високі ставки за ОВДП не призводять до популярності цих паперів на ринку, що цілком логічно: навіть завищені ставки не можуть компенсувати великі геополітичні ризики.

Історичні прибутки банків

Станом на 1 липня 2024 р. у структурі власників ОВДП на суму 1,6 трлн грн перше місце займають банки — 43,4%. На другій позиції — НБУ з 41,3%. Вони і є вигодонабувачами високих ставок за ОВДП. Комерційні банки формують рекордні прибутки, а НБУ має доходи для виплати відсотків за своїми депозитними сертифікатами на користь тих самих банків. Як наслідок, у банків рекордні історичні прибутки на рівні 87 млрд грн торік.

При цьому на нерезидентів припадає лише 2% випуску ОВДП, на населення — 3,6%, на юридичних осіб — 9,7%. Тобто населення майже не задіяно на цьому ринку, так само як і національний бізнес. Відсутні й іноземні компанії. Отже, високі ставки не зробили ОВДП популярними у населення, бізнесу та нерезидентів.

Тому високі ставки за ОВДП призводять лише до перевитрат державного бюджету на обслуговування внутрішнього боргу та неможливості залучення суттєвого більших сум, ніж доводиться віддавати з раніше випущеними облігаціями. Прибутки перетікають у банківський сектор за рахунок обмеженого фінансування реального сектору та соціального капіталу.

Відсотки мають значення

Як впливає роловер на зростання вартості обслуговування державного боргу у часовій перспективі? Наприклад, накопичений роловер на рівні 1 трлн грн за ставками у 15% — це витрати на обслуговування лише цієї частини нового боргу на рівні 150 млрд грн на рік. Тобто роловер за високих ставок завжди має бути незначним, бо інакше вартість обслуговування державного боргу розірве бюджет країни на шматки.

Отже, щоб уряд міг позичати суттєво більше, ніж віддавати за відповідними боргами, потрібно знижувати ставки за ОВДП до рівня "інфляція +1%".

Де взяти гроші?

Але якщо знизити ставки, то як залучати кошти комерційних банків та НБУ через ОВДП?

Потрібно відмовитися від ілюзії, що під час війни Нацбанк та комерційні банки треба стимулювати високими ставками, щоб ті хотіли фінансувати державу. НБУ взагалі має це робити за спеціальною номінальною ставкою на рівні 2-3%. А для банків необхідно збільшувати норму обов'язкового резервування залучених у клієнтів коштів у гривні до 50% з правом формування цих резервів через вкладення ліквідності в ОВДП під ставку "рівень інфляції + 1%" (зараз відповідні норми резервування значно нижчі). Лише це дозволить сформувати роловер на рівні 40-60 млрд грн на місяць за умови помірного збільшення вартості обслуговування державного боргу.

Але це потрібно буде зробити, бо, схоже, період безлімітної платіжної картки зовнішньої допомоги завершується: в 2025 р. вперше з початку повномасштабного вторгнення внутрішніх податкових надходжень забракне для фінансування сектору оборони та безпеки. За умови внутрішніх надходжень на рівні 2 трлн грн, видатки на сектор безпеки та оборони становитимуть 2,223 трлн грн. Отже, бракує мінімум 223 млрд грн. 

А гроші можна взяти тільки на ринку ОВДП. Йдеться про сальдовий показник "залучення мінус погашення", тобто той самий роловер у 40-60 млрд грн, який ми описали вище.

Чому банки все одно купуватимуть державний борг

Зараз відсотки за фінансовими інструментами НБУ (депозитними сертифікатами) та Мінфіна (ОВДП) певним чином вирівнялися. На початку війни відсотки за тримісячними депозитними сертифікатами центробанку досягали 25% і суттєво перевищували показник за ОВДП (16-18%). Мінфін просто не міг досягти рівня фінансової щедрості НБУ, щоб сплачувати такі фантастичні відсотки на користь комерційних банків. Власне через це за перший рік війни Мінфін залучав на ринку ОВДП менше нових боргів, ніж погашав старих.

Утім, останнім рішенням Правління НБУ ставка за тримісячними сертифікатами центробанку була знижена до 15,5%, що приблизно відповідає ставкам дохідності за ОВДП (на первинному ринку останні показники: 15,59% — 16,6%).

І от тепер банки начебто шантажують державу, що у випадку запровадження податку на їхні надприбутки у розмірі 50%, вони… перестануть купувати ОВДП.

Звісно, це блеф. Бо це скидається на погрози бджіл не їсти меду, якщо у них заберуть частину стільників. Що ж тоді банки будуть робити із своїми надлишковими грошима (ліквідністю)? Невже почнуть кредитувати економіку? Звісно, це було б дуже добре. До речі, в такому випадку — якщо банки кредитуватимуть проекти структурної перебудови економіки, зокрема підприємства ОПК, — можна й не застосовувати податок на надприбутки. Але ж цього не станеться, бо заробляти на державі легше.

В іноземну валюту банки теж сильно піти не можуть (відкрити довгу валютну позицію), бо валютні операції у нас дуже зарегульовані та обмежені. Їм залишаються депозитні сертифікати НБУ, але у випадку саботажу банками аукціонів з розміщення ОВДП, НБУ може скасувати тримісячні аукціонів і перейти на "нічні" аукціони з доходністю не "облікова ставка плюс 2,5%", а "облікова ставка мінус 3%", тобто знизити доходність за депозитними сертифікатами до рівня 10%.

Крім того, під час війни банки отримали від НБУ ще одні "плюшки" — так звані бенчмарк-ОВДП, або маркерні ОВДП. Суть цієї схеми така: банки залучають кошти своїх клієнтів в іноземній та національній валютах, а отже, зобов'язані сформувати за ними обов'язкові резерви. Зазвичай відповідні кошти просто резервуються банками на їхніх кореспондентських рахунках в НБУ, тобто це просто знерухомлені кошти, які не приносять банкам жодних прибутків.

Але НБУ дозволив 50% резервів, вкладати у так звані бенчмарк-ОВДП. Це значить, що замість "припадати пилом" на коррахунках у центробанку четверта частина резервів банків може бути вкладена у ці спеціальні, "маркерні" випуски ОВДП. А це 15% річних у вигляді пасивних доходів. Тому банки точно не відмовляться, ще й черзі стоятимуть, аби придбати бенчмарк-ОВДП.

Як заощадити державі десятки мільярдів на рік

Цю модель з маркерними ОВДП можна модернізувати так, щоб збалансувати інтереси держави і банків. Ось наша пропозиція. Передусім треба привести дохідність бенчмарк-ОВДП до показника "облікова ставка мінус 2%". Тільки сама облікова ставка у цій моделі мала б зараз перебувати на позначці 10%. Отже, доходність таких маркерних ОВДП мала б у 2024 р. становити 8%. При цьому показник резервування за найбільш плинними пасивами банків мав би бути на рівні 40% чи навіть вище. А показник можливого інвестування в бенчмарк-ОВДП — на рівні 50-60% (що вже відповідає політиці НБУ щодо цих паперів).

В умовах короткого горизонту прогнозування, коли майже неможливо примусити банки кредитувати економіку, така модель дозволяє, з одного боку, підвищити загальну надійність банківської системи (40% найбільш плинних пасивів буде зарезервовано), а з другого — направити банківський ресурс в державні облігації за прийнятною ставкою (щоб легше обслуговувати держборг). Паралельно це створить передумови та стимули для зародження перших паростків кредитування: це стане вигідно банкам.

Пропоноване зниження ставок заощадило б державному бюджету десятки мільярдів гривень, які зараз направляються на виплату доходу за розміщеними на ринку ОВДП (враховуючи, що в поточній ситуації обслуговування боргу обходиться державі майже в 300 млрд грн на рік).

Звісно, паралельно постане питання, як утримати кошти клієнтів на строкових депозитах у національній валюті, якщо ставка буде майже на рівні інфляції, а не вище. Утім, усі намагання НБУ змінити структуру коштів населення в банках (лише 35% — строкові депозити і 65% — кошти до запитання, тобто поточні рахунки) завершилися цілковитою невдачею. Населення вперто тримає гроші "під рукою", тобто на поточних рахунках, і вкрай неохоче вкладає їх на депозити терміном понад 90 днів.

Отже, зараз модель Нацбанку приносить лише надприбутки банкам, побіжно вирішує завдання стабільності банківської системи (ця стабільність купується "перезаливом" банків державними грошима), але така модель зовсім не вирішує питання доступного фінансування дефіциту бюджету через випуск ОВДП. І, звісно, не сприяє кредитуванню економіки.

А наші пропозиції могли б заощадити десятки мільярдів гривень для держави і повернути оподаткування банків у звичайне русло — не довелося б застосовувати ставку на їхні надприбутки у розмірі 50%, що у довгостроковій перспективі може негативно вплинути як на динаміку кредитування, так і на розмір кредитного проценту.

Такий податок на "доходи, надуті вітром" є, так би мовити, разовою акцією. Але вже пора вибудовувати сталі монетарні моделі, які не лише зберігають стабільність банківської системи, але й поступово відновлюють кредитування та заощаджують державі суттєві кошти на обслуговування державного боргу.