Війна і гроші. Чому банки стали менше кредитувати економіку

За 9 місяців воєнного періоду (березень-листопад) грошова маса М3 зросла на 17% при зростанні інфляції за цей же період на 23%. Грошовий мультиплікатор за час війни скоротився з 2,5 до 2,1, що відображає зниження ефективності фінансового посередництва банківської системи. Оскільки зростання грошової маси відбувається повільніше за інфляцію, а грошовий мультиплікатор — скорочується, це означає, що приріст цін економіки в основному генерується немонетарними чинниками.

Чому грошова маса зростає, а кредитування скорочується

Грошова емісія НБУ на фінансування дефіциту державного бюджету стала основним компонентом приросту грошової маси М3: за березень-листопад +370 млрд грн (або близько 30% абсолютної зміни М3). Другим за значущістю компонентом приросту М3 стали зовнішні активи НБУ, збільшення яких викликане надходженням міжнародної допомоги: +230 млрд грн (або +13% приросту у доларовому еквіваленті, що складає 20% абсолютних змін М3). Третім за значущістю компонентом приросту М3 були зовнішні активи банків: +160 млрд грн за час війни (або +60% приросту у доларовому еквіваленті, що складає близько 15% абсолютних змін М3). Частково приріст зовнішніх активів банків пояснюється нарощуванням викупу валюти банками для обслуговування карткових рахунків клієнтів за кордоном, а також програмами стимулювання залучення гривні в валютні депозити, започаткованими НБУ протягом останніх місяців.

За час війни кредити банків у реальну економіку скоротилися на 5% (з врахуванням індексу інфляції — на 22%), а банківські позики уряду в ОВДП — на 9% (з врахуванням індексу інфляції — на 26%). Негативний внесок від зниження банками кредитування економіки становить близько 10% загальної зміни М3 (-104 млрд. грн). При цьому скорочення загального банківського кредитування економіки спостерігається на фоні масштабного росту пільгових кредитів, які надаються бізнесу за підтримки уряду (програми "5-7-9", пакетних гарантій тощо). Пільгові кредити станом на 5 грудня 2022 р. становили понад 200 млрд грн, понад 50% усіх працюючих гривневих кредитів бізнесу (збільшення вдвічі з початку війни). Фактично держава своїми діями підміняє функціонування інституту фінансового посередництва. Збільшення частки пільгових кредитів зменшує ефективність монетарної трансмісії.

На фоні падіння кредитної активності банків спостерігається нарощування їхніх вкладень у депозитні сертифікати НБУ. З початку війни їх обсяг збільшився в 3,5 разу (+260 млрд грн). Очікується, що за підсумками року банки отримають близько 35 млрд грн процентних доходів за депозитними сертифікатами НБУ (при цьому понад 50% цієї суми припадатиме на банки з іноземним капталом). Надмірна ліквідність банків та високі процентні доходи за її зберігання в депосертифікатах НБУ дестимулюють банки виконувати свою базову функцію фінансового посередництва в економіці.

Чисті внутрішні активи (ЧВА) Нацбанку в листопаді вперше за всю історію України стали від’ємними: -40 млрд грн. Тенденція зниження рівня чистих внутрішніх активів розпочалося з червня, після підвищення облікової ставки до 25% річних (у цьому місяці ЧВА становили 263 млрд грн). Зниження ЧВА пов’язане з тим, що основний компонент активів НБУ (ОВДП уряду) зростав повільніше ніж основний компонент зобов’язань (депосертифікати НБУ). Крім того, суттєво скоротилися активи НБУ в частині виданих ним кредитів рефінансування після підвищення облікової ставки.

Приріст чистих зовнішніх активів НБУ — це в основному результат різниці між надходженням значних сум міжнародної допомоги уряду та проведенням інтервенцій НБУ з продажу валюти на міжбанківському ринку в умовах фіксованого обмінного курсу. Загалом за час війни надійшло $27,2 млрд міжнародної допомоги уряду, а чистий продаж іноземної валюти НБУ на міжбанку сягнув $20,2 млрд. В середньому НБУ продає по $2-3 млрд щомісяця. Необхідність постійного продажу значних сум іноземної валюти обумовлюється гігантськими неринковими потребами економіки в імпорті, які зростають з кожним днем війни, особливо після варварських атак російських окупантів по об’єктах енергетичної інфраструктури України.

Сукупні депозити банківської системи з початку війни скоротилися на 2% (з врахуванням ефекту зміни курсу гривні), в той же час гривневі депозити зросли на 20%. Гривневі депозити населення зростають лише в частині коштів до запитання і переважно зумовлені значними виплатами державного грошового забезпечення військовим (загальний темп: +31%). Гривневі депозити підприємств зростають значно повільніше (в цілому лише на 11%), що значно нижче інфляції (23%), а це свідчить про те, що бізнес продовжує перебувати в стагнації.

Підсумки і пропозиції

Підвищення ключової відсоткової ставки очікувано знизило посередницьку активність банків. Банківське кредитування економіки та державних фінансів скоротилося на фоні зростання потреб економіки в ліквідності.

Натомість зросли зовнішні активи банківської системи та вкладення банківських коштів у депозитні сертифікати НБУ. Вимушено зростають обсяги прямої емісії НБУ на фінансування дефіциту держбюджету та підтримку державних програм стимулювання кредитування. Висока концентрація коштів банків у депосертифікатах НБУ перешкоджає ефективному функціонуванню монетарної трансмісії.

Загалом зміни в динаміці грошової маси свідчать про поглиблення структурних проблем сфери фінансового посередництва.

У такій ситуації необхідно стимулювати банки до вкладання коштів у державні облігації та кредитування економіки, що потребуватиме зниження ключової відсоткової ставки, зміни дизайну процентної політики НБУ та розширення інструментарію центрального банку спеціальними механізмами рефінансування. Це сприятиме розвитку фінансового посередництва банків та знизить навантаження на державний бюджет.

Розширення дефіциту держбюджету і надалі потребуватиме емісійного фінансування з боку НБУ (враховуючи обмеження, передбачені Основними засадами грошово-кредитної політики на період воєнного стану та перехідний період). Монетарну та фіскальну політику слід проводити узгоджено та гармонізовано. Спільне розв’язання проблем структурних розривів економіки відповідає цілям і уряду, і центрального банку.