Путін усівся на кредитну бомбу? Чи скоро підірветься російська економіка

Росія вже третій рік накачує грошима підприємства, пов´язані з війною, через комерційний кредит. У новому дослідженні, покликаному викрити цю схему, стверджується, що вона нарешті починає збоїти. Деякі коментатори вже пророкують мало не загрозу краху російській економці, і найпоказовішим є заголовок на Financial Times "Воєнна економіка Росії — це картковий будиночок". Зрозуміло, що ця тема викликала велику зацікавленість і навіть ентузіазм в Україні. Автор дослідження Russia’s Hidden War Debt Крейг Кеннеді — гарвардський фахівець з енергетики і корпоративних фінансів, який тривалий час працював у Росії і зараз пише історію її нафтової промисловості. Ви, напевно, мали можливість ознайомитися з його роботою в авторському викладі або в перекладі, зробленому Євгеном Істербіном, що розлетівся українським сегментом Facebook.

У двох словах, йдеться про те, що офіційне фінансування сектору оборони в Росії (який зараз перевищує 10 трлн руб. на рік, наближаючись до 6% ВВП, або 30% федерального бюджету) — це ще далеко не все. Влада організувала позабюджетну схему фінансування війни — змусила комерційні банки масово видавати кредити підприємствам ВПК, не зважаючи на їхній фінансовий стан. Згідно з розрахунком, з середини 2022 р. зростання корпоративного кредитного портфеля сягнуло 71% за номіналом (це + $415 млрд в еквіваленті), або рівня 19,4% ВВП. І головне: за авторськими оцінками, 50—60% цих новостворених грошей (тобто від від $207 млрд до $249 млрд) "пішло на фінансування бізнесу, пов’язаного з війною, за урядовою схемою позабюджетного фінансування". У результаті загальні витрати Росії на війну приблизно вдвічі перевищують офіційні бюджетні видатки.

Але на цю схему небезпечно покладатися, вважає Крейг Кеннеді. У тривалій перспективі вона може підірвати фінансову систему зсередини: по-перше, розкручуються інфляція, а по-друге, зростає ризик кредитної кризи.

Часто висновки цього дослідження інтерпретуються як викриття хитрості російської влади і диктатора Володимира Путіна особисто. Хитрості, яка може якщо не завалити режим колись, то принаймні послабити його позиції зараз — на переговорах про завершення війни проти України.

Але чи насправді приховане фінансування ВПК в Росії було великою хитрістю? І чи ризикує економіка ворога через це завалитися, як картковий будинок?

Почнемо з того, що сучасний бум банківського кредитування в Росії ніколи не був таємницею. Наприклад, у грудневій статті про російську економіку "ДС" писала, що емісія там справді відбувається через банківський кредит. "Сумарно російські банки влили в економіку за останні 12 місяців понад $150 млрд корпоративних кредитів — це понад 7% ВВП. Тобто банки активно створюють нові гроші в економіці, формують кредитний імпульс навіть за умов високої ключової ставки", — зазначав у статті фінансовій аналітики Олексій Кущ. У матеріалі також ідеться про те, що кредитний стимул потрібен, зокрема, для завантаження сектору ВПК.

Ще важливіший той факт, що банківські кредити, про які йдеться в досліджені, видаються переважно в рублях. А коли так — то найбільшим ризиком є неконтрольована інфляція. Утім, попри те, що загальне зростання цін в РФ станом на грудень сягає 9,6% в річному обчисленні (за цільового показника 4%), на цей час немає жодних ознак загрози гіперінфляції, яка справді могла б похитнути фінансову стабільність і підірвати основи економіки, системи оборони і самого режиму. Звичайно, російська монетарна влада трохи перелякалася і восени підняла облікову ставку до 21%, що знижує інвестиційні можливості економіки, але, як показує практика, це ще не критично. Варто нагадати, що Україна тривалий час після початку вторгнення жила з вищими відсотковими ставками, а показник інфляції в нас досі більший, ніж у Росії.

Друга небезпека для ворожої економіки, на якій наголошує Крейг Кеннеді, — це раптова боргова криза. "Що довше [Росія] покладається на цю схему, то більший ризик виникнення руйнівної кредитної події, яка підриває її імідж фінансової стійкості та послаблює її вплив на переговори". Але ж по суті це лише самоочевидна загальна декларація. Звичайно, нарощування кредитів пов´язане з ризиками. Але тут диявол — у термінах. Поки що в Росії, на жаль, не проглядаються ознаки "системної кризи" чи "великої кредитної події, (яка) може дестабілізувати уряд". Тоді як переговори про умови завершення війни, якщо вірити заявам ключових геополітичних гравців, мали б початися ближчими місяцями. "РФ пророкують мегакризу внаслідок гіперкредитування корпоративного сектора, але до цієї кризи ще дожити треба. Тим більше, що це гіперкредитування в РФ здійснюється у своїй валюті — рублях і зовсім небагато в юанях", — коментує цей аспект дослідження Олексій Кущ.

Ми повертаємося до висновку, що важлива не лише величина кредитного боргу, а й валюта, в якій його деноміновано. Російська держава як емітент рублів теоретично завжди може допомогти банківському сектору, якщо він потрапить у кризу. Щоправда, Крейг Кеннеді наполягає на своєму: якщо врахувати масштаби виданих кредитів на фінансування оборони, то, потенційний порятунок банків може перевантажити державу настільки, що надовго обмежить її інші витрати, "включно зі спроможністю фінансувати майбутнє переозброєння, за умови, звичайно, що Росія не отримає суттєвого послаблення санкцій". Але й тут слід додати: оборонні витрати Путін, очевидно, скорочуватиме в останню чергу.

Отже, дослідження гарвардського аналітика, безумовно, корисне для калібрування нашого розуміння стану російської економіки та потенційних загроз фінансовій системі ворога. Водночас ця робота фокусується на розрахунках, які констатують реальний стан справ, але автор не робить реалістичних прогнозів, радше він висуває припущення і попереджає про потенційні ризики. І вважати, що ми нібито щойно виявили навислу над Росією загрозу, яка змушує ворога йти на поступки під час переговорів, було б самовпевнено і недалекоглядно.

Якщо ж ми справді хочемо розібратися, коли в Росії поменшає грошей на війну, то маємо дивитися в буквальному сенсі на ті гроші, які вона не випускає. Тобто на потоки твердої валюти, яка заходить в РФ завдяки експорту, передусім нафти і нафтопродуктів. Як не банально, але саме перекриття цих потоків могло б вдарити по російському ВПК набагато відчутніше, ніж висока (але контрольована) інфляція чи віддалена загроза внутрішньої кредитної кризи. Валюта потрібна РФ для закупівлі критичних компонентів для численних видів озброєнь вже зараз і постійно.

Якщо ж зовсім узагальнити, то гроші на війну в Росії швидко не вичерпаються: як ми писали ще навесні 2022 р., коли численні експерти пророкували колапс російської економіки під санкціями, "солдати продаються за рублі", пальне у ворога є, реальні ресурси у вигляді промислової бази — також. Як бачимо, і валюти на виробництво зброї поки що вистачає.

Висновок: позиції України на майбутніх переговорах посилить, по-перше, постачання зброї для ЗСУ, по-друге, реальне придушення експортного потенціалу нафтогазового сектору РФ. І тут час передати слово західним політикам.