Шлагбаум учетной ставки. Как в погоне за ценами НБУ тормозит экономику

Учетная ставка — 8%

С 23 июля Национальный банк Украины повысил учетную ставку до 8% с целью удержать под контролем инфляцию, которая, по его новому прогнозу, составит в этом году не 8%, а 9,6%. Там считают, что в условиях существенного усилениях фундаментального инфляционного давления, возможно, придется еще повысить учетную ставку — до 8,5%, и сохранять ее на этом уровне аж до II квартала следующего года.

Напомним, что в первом полугодии инфляция в Украине резко вышла за пределы установленного НБУ целевого диапазона в 5% ± 1 п. п. — и в июне темпы роста потребительских цен в годовом измерении составляли 9,5%. Теперь в центробанке надеются, что благодаря более жесткой монетарной политике, коррекции на мировых рынках и некоторым другим факторам инфляция к концу года начнет замедляться и вернется целевой диапазон во второй половине 2022-го.

Однако в Министерстве экономики встревожились таким решение центробанка, поскольку увидели в нем угрозу экономическому росту. Первый вице-премьер-министр и министр экономики Алексей Любченко в ответ на действия НБУ заявил, что необходимо, наоборот, смягчать монетарную политику. По его мнению, учетная ставка должна сохраняться "ниже нейтральной" до того момента, как появится рост экономики на уровне 4−5%.

Однако в НБУ поспешили ответить, что не будут менять политику. Зампредседателя Нацбанка Сергей Николайчук (который, напомним, сам недавно был по "другую сторону баррикад" — в правительстве) утверждает, что именно низкая и стабильная инфляция является тем основным условием, которое позволит украинской экономике получить длинные и дешевые кредиты.

Удар по реальному сектору

У действий Нацбанка тут же нашлись и критики в бизнес-ассоциациях. Федерация работодателей Украины (ФРУ) обнародовала открытое обращение, в котором заявила, что новая денежно-кредитная политика НБУ приведет к упадку реального сектора экономики и увеличению трудовой миграции. Там напомнили, что в большинстве развитых стран в этом году наблюдается экономической рост, которому в значительной мере способствуют бюджетные программы и меры по монетарному стимулированию экономики. В частности, в июне Федеральная резервная система США сохранила учетную ставку на уровне 0-0,25%, как того и ожидал бизнес, а ее повышение ожидается не ранее 2023 г.

"В то же самое время в Украине экономику государства продолжают обескровливать, забирая больше денег, чем возвращается в нее", — говорится в заявлении ФРУ, где также указывается, что на сегодня реальный ВВП Украины не восстановился относительно докризисного уровня и наблюдается падение инвестиций.

"Угроза сокращения рабочих мест, к которой приводит снижение предложения денег и охлаждение экономики, порождает спираль сокращения спроса, которая является значительно более опасной, чем временное ускорение инфляции, борьбу с которой считает своей основной целью НБУ", — раскритиковала ФРУ действия центробанка.

При этом бизнес напомнил, что НБУ для сдерживания инфляции начал повышать учетную ставку еще с марта этого года — до 6,5%, а с 16 апреля — до 7,5%. "Однако результатов такие действия НБУ не имели. Наоборот, инфляция раскрутилась, процентные ставки по новым банковским депозитам — снизились, а по кредитам и ОВГЗ — остались неизменными. В дальнейшем такая политика может наоборот стимулировать инфляцию через повышение себестоимости производства в связи с удорожанием финансового ресурса", — прогнозируют в ФРУ.

Здесь стоит пояснить опасения бизнеса. Повышение процентных ставок в экономике делает кредиты — ресурс для инвестиций в производство — менее доступными. При этом, когда растут процентные доходы по государственным ценным бумагам, становится относительно менее выгодно вкладывать в реальный сектор. Тем более это важно потому, что более всего ОВГЗ скупают банки, вместо того чтобы зарабатывать на кредитовании производителей — к этому вопросу мы еще вернемся. Еще один фактор, который может привести к удорожанию кредитов — это повышение центробанком ставки рефинансирования для коммерческих банков с уровня "учетная ставка" до уровня "учетная ставка + 1%" — это произошло вместе с увеличением учетной ставки, то есть ложится в канву общей политики по сокращению денежной эмиссии.

Бесплодные усилия

Опрошенные "ДС" эксперты сомневаются, что повышением учетной ставки Нацбанку удастся сдержать рост инфляции. Экономист Борис Кушнирук пояснил, что у НБУ это не получится, поскольку он не контролирует процессы, которые вызывают повышение общего уровня цен. Например, если летом из-за удешевления продуктов питания инфляция замедлилась, то осенью она может снова ускориться в связи с ростом тарифов на жилищно-коммунальные услуги. Но НБУ не имеет влияния на эти тарифы.

Второй фактор — импорт инфляции, который происходит в связи с повышением цен на нефть и газ, увеличением в этом году спроса на товары и в связи с массовым вливанием денег в свои экономики центробанками стран мира.

Если украинская власть не будет помогать формированию секторов экономики с добавленной стоимостью, малого и среднего бизнеса, который дает стабильность экономической среде, то повлиять на инфляцию она не сможет. "А своей политикой высоких процентных ставок она ее скорее убивает", — считает эксперт.

Ярким примером того может служить прошлогодняя покупка Киевом 200 белорусских автобусов МАЗ — украинская столица отдала предпочтение импортной технике, поскольку производитель предоставил их в лизинг на 10 лет по минимальным процентным ставкам. "Если мы не создадим таких же условий, чтобы наши города покупали наши же автобусы, ничего не будет: повлиять на инфляционные проценты мы не сможем", — сказал Борис Кушнирук.

Ставки по ОВГЗ — то ли вырастут, то ли нет

Вопреки мнению НБУ, что низкая инфляция будет способствовать получению украинской экономикой длинных и дешевых кредитов, опрошенные "ДС" экономисты с этим не согласились.

Финансовый аналитик Алексей Кущ отметил, что в Украине не работает кредитно-эмиссионная трансмиссия, когда выдаваемое НБУ банкам рефинансирование должно трансформироваться в виде кредитов в экономику. Полученные по рефинансированию деньги банки вкладывают в государственные ценные бумаги. Поэтому повышение учетной ставки приведет к тому, что ставки доходности по ОВГЗ могут вырасти на 1-2%. И произойдет эффект вытеснения: чем выше ставки по государственным долгам, тем больше спекулятивного капитала государство заберет себе, и тем меньше инвестиций пойдет в реальный сектор экономики.

"Если государство будет привлекать деньги под 14%, то для частного сектора ставка автоматически повышается до 20%. Соответственно, происходит переток инвестиций из частного сектора в государственный, и это приводит в том числе к резкому падению денег, которые приходят на развитие малого и среднего бизнеса", — отметил Алексей Кущ.

В свою очередь Борис Кушнирук считает, что ставки доходности по ОВГЗ в результате повышения учетной ставки могут и не вырасти. Во-первых, в текущем году ставки доходности по ОВГЗ не повышались, хотя учетная ставка — росла. Во-вторых, ОВГЗ служит источником получения денег для финансирования бюджета, но в этом году Украина получит от МВФ $2,7 млрд из общей суммы дополнительной эмиссии в $650 млрд и часть этих денег поступит в бюджет. Кроме того, ожидается, что в 2021 г. будет существенное перевыполнение доходной части бюджета — на сумму около 60 млрд грн, а также правительство может традиционно не профинансировать какие-то заложенные в бюджете расходы. "И у них будет возможность не повышать доходность по ОВГЗ", — считает Кушнирук.

Теоретически, повышение учетной ставки должно вести и к повышению ставки по депозитам. Однако, по мнению Алексея Куща, этого может и не произойти — у банков сегодня излишняя ликвидность, они могут привлекать рефинансирование НБУ, никого особо не кредитуют, и будут вкладывать деньги в депозитные сертификаты НБУ.

Курс может укрепиться

Национальный банк также решил снизить выкуп валюты на рынке — с $20 млн в день до $5 млн. Как пояснил Алексей Кущ, чем меньше выкупается валюты, тем ниже уровень эмиссии гривни, и ниже уровень инфляции. Но если НБУ уменьшит выкуп валюты, а в Украину придет спекулятивный капитал, которому понравится уровень доходности ОВГЗ, то гривня может укрепиться еще сильнее. (Кстати, даже на новостях о повышении учетной ставки доллар и евро на межбанке 22 и 23 июля заметно просели.)

Борис Кушнирук считает, что такое укрепление гривни ударит по товаропроизводителям, конкурентность которых может сильно ослабнуть: импорт подешевеет, а продукция украинских производителей подорожает, и они начнут проигрывать конкуренцию как на внешнем, так и на внутреннем рынке.

Для украинской экономики (с мощной металлургией и агросектором, ориентированными на экспорт) сильное укрепление гривни крайне нежелательно. Наоборот, как ранее писала "ДС", Украине следовало бы максимально использовать суперцикл роста на мировых рынках коммодитиз, а это возможно при относительно слабой гривне.