К осени доллар снова будет по сорок

На прошлой неделе МВФ одобрил новую четырехлетнюю кредитную программу для Украины на $17 млрд. Теперь он ожидает от правительства и НБУ реформ и соблюдения ряда условий. Однако уже сейчас очевидно, что часть из них априори невыполнимы. "ДС" разбиралась, какие обещания не сможет сдержать Украина.

Условие 1: Курс 22 грн./$

Новость о получении кредита не помогла гривне серьезно укрепиться. "Разрыв между официальным на уровне 22 грн./$ и теневым курсом 25 грн./$, который не сократился после новости о предоставлении кредита, подтверждает, что рынок не верит в способность НБУ удержать курс административными мерами и в восстановление предложения валюты", - говорит старший экономист Между­на­род­ного центра перспективных исследований Александр Жолудь. Про­грамма МВФ предполагает, что к концу текущего года котировки стабилизируются на отметке в 22 грн./$, а среднегодовой курс составит 21,7 грн./$.

Но выполнить это условие практически невозможно из-за прописанных в меморандуме ограничений. Во-первых, НБУ теперь будет гораздо больше озабочен борьбой с инфляцией (в следующем году она должна снизиться в три раза и составить не более 8,7% против 26,7% в этом году), нежели стабильностью нацвалюты. Во-вто­рых, центробанк больше не будет выходить на межбанк с продажей валюты, поскольку его цель - накопить СКВ и нарастить официальные резервы. "НБУ не будет продавать валюту, кроме как на нужды центрального правительства и на критичный энергетический импорт", - гласит меморандум. Это значит, что объем предложения СКВ по-прежнему будет в руках экспортеров, которые категорически не желают ее продавать.

В-третьих, с апреля Нацбанк прекратит продавать валюту на­прямую НАК "Нафтогаз", как делал это с осени (такой шаг позволял ослабить давление на курс за счет снижения спроса на межбанке). Согласно условиям программы объем покупки валюты "Наф­то­газом" у регулятора не должен превысить в текущем году $1,7 млрд, из которых $1,5 млрд уже куплены с начала года. Основной эффект от возвращения НАК на межбанк будет ощутим ближе к осени, в преддверии нового отопительного сезона. В этот период курсовые скачки могут быть особенно сильными.

Кроме того, НБУ пообещал постепенно отменить действующие валютные ограничения, которые сейчас позволяют сдерживать курс без расходов на интервенции. В их числе лимиты продажи СКВ населению (не более эквивалента
3 тыс. грн. в сутки), ограничения на снятие валютных депозитов, на покупку валюты импортерами и многие другие. План их отмены должен быть подготовлен уже к 15 мая. Это также способно оказать давление на курс.

По оценкам руководителя аналитического подразделения группы ICU Александра Вальчишена, курс гривни к доллару в течение года будет заметно ниже установленной МВФ планки - около 25 грн./$. Но это - оптимистический сценарий. НБУ будет непросто выполнить и другие ключевые требования меморандума. Не говоря уже о нерасторопности правительства с внедрением реформ. А это значит, что или выделение следующего транша будет отложено, или сотрудничество с кредитором снова окажется замороженным на неопределенный срок. В этом случае котировки нацвалюты на межбанке могут повторить установленные нынешней зимой антире-
корды и просесть до 30-35 грн./$, а на черном рынке доллар снова будут продавать по 40 грн. и дороже. Такой же сценарий может быть реализован и при условии провала переговоров о реструктуризации госдолга. Особенно высокой опасность обвала курса будет осенью, когда Украине предстоят пиковые выплаты по валютным долгам.

Условие 2: Официальные резервы — $18,3 млрд

К концу года НБУ должен увеличить золотовалютные резервы с нынешних $5,6 млрд до $18,3 млрд и до $22,3 млрд - к концу следующего. На эти цели будут частично идти средства МВФ и других кредиторов. В целом Украина должна получить в текущем году $10 млрд от Фонда плюс еще $6,3 млрд - от других официальных доноров. Согласно меморандуму из этой суммы на пополнение резервов уйдет $10,8 млрд. Но даже этого не хватит, чтобы довести их уровень до $18,3 млрд.

При проведении расчетов Фонд отталкивался от состояния запасов НБУ в начале года, а с тех пор они сократились на $1,9 млрд. Именно этих двух миллиардов НБУ и не хватит для выполнения "норматива". Собрать такую сумму самостоятельно с помощью выкупа валюты на межбанке будет очень сложно. А если Украина не сможет договориться с кредиторами о реструктуризации прямого и гарантированного госдолга, отток валюты из резервов может превысить $5 млрд ($4,2 млрд - для погашения суверенных еврооблигаций и еще $1 млрд - еврооблигаций Укр­экс­им­банка и Киева). В этом случае к концу года резервы вырастут всего до $10,7 млрд.

Условие 3: Стоимость рекапитализации банков - 139 млрд грн

МВФ рассчитывает, что в текущем году правительству понадобится 139 млрд грн. на поддержку банков. Эти средства пойдут на финансирование Фонда гарантирования вкладов физлиц и рекапитализацию финучреждений с помощью выпуска ОВГЗ. Однако Фонд упустил из виду валютные риски, с которыми столкнулись финучреждения. Из-за девальвации качество кредитных портфелей резко ухудшилось, банки вынуждены доформировывать резервы под "плохие" займы. В результате уже по итогам марта уровень достаточности капитала банков может снизиться с 15,6% (на начало января) до предусмотренного регулятором минимума в 10%. Если ситуация продолжит ухудшаться такими же темпами, НБУ придется ввести временную администрацию еще во многие банки. Даже при текущем курсе на рекапитализацию банков может понадобиться порядка 200 млрд грн.

По условиям меморандума НБУ совместно с экспертами МВФ и Всемирного банка проведут свежую диагностику банковского сектора. К концу июля стресс-тесты пройдет десятка крупнейших банков, до конца сентября - следующие по величине десять финучреждений. Те из них, кто не выполнит 10%-ный норматив достаточности капитала, должны будут представить планы по докапитализации к концу августа и октября соответственно.

Условие 4: Госдолг — 94% ВВП к концу 2015 г.

Правительство пообещало МВФ удержать госдолг - прямой и га­рантированный - в пределах 94,1% ВВП, или 1,7 трлн грн. Даже если правительству удастся схитрить и привлечь недостающее финансирование за счет выпуска краткосрочных ОВГЗ (они погашаются в течение квартала и не влияют на статистику), все испортить может более глубокая, нежели задекларировано в меморандуме, девальвация гривни.

Обесценивание нацвалюты приведет к росту валютного долга в гривневом эквиваленте, из-за чего его объем окажется выше запланированного. Если пересчитать прогнозированный Фондом объем госдолга, деноминированного в валюте (порядка $54 млрд), по более реалистичному среднегодовому курсу 25 грн./$ вместо 21,7 грн./$, размер госдолга достигнет около 104% ВВП, или 1,9 трлн грн.

Раздуть размер госдолга могут и проблемы с его реструктуризацией. МВФ исходит из того, что переговоры Украины с частными кредиторами пройдут успешно. Но Фонд не озвучивает, какие именно условия реструктуризации легли в основу программы. По оценкам Александра Вальчишена, при курсе 25,25 грн./$ госдолг составит 105,7%, или около 2 трлн грн., если правительству удастся договориться с кредиторами о "стрижке" основной суммы долга на 50% и снижении ставки купона с нынешней средней 7 до 4,5%, а также привлечь Россию к участию в реструктуризации. Для Кабмина это наиболее выгодный сценарий развития событий - он позволит сохранить объем бюджетных расходов на обслуживание госдолга на прошлогоднем уровне 13,3% ВВП. Но инвесторы едва ли захотят пойти на подобные уступки.

Опубликовано в еженедельнике "Деловая столица" от 16 марта 2015 г. (№11/721)