Война и деньги. Почему банки стали меньше кредитовать экономику

За 9 месяцев военного периода (март-ноябрь) денежная масса М3 выросла на 17% при росте инфляции за этот же период на 23%. Денежный мультипликатор за время войны сократился с 2,5 до 2,1, что отражает понижение эффективности денежного посредничества банковской системы. Поскольку рост денежной массы происходит медленнее инфляции, а денежный мультипликатор — сокращается, это означает, что прирост цен экономики в основном генерируется немонетарными факторами.

Почему денежная масса растет, а кредитование сокращается

Денежная эмиссия НБУ на финансирование дефицита государственного бюджета стала основным компонентом прироста денежной массы М3: за март-ноябрь +370 млрд грн (или около 30% абсолютного изменения М3). Вторым по значимости компонентом прироста М3 стали внешние активы НБУ, увеличение которых вызвано поступлением международной помощи: +230 млрд грн (или +13% прироста в долларовом эквиваленте, что составляет 20% абсолютного изменения М3). Третьим по значимости компонентом прироста М3 являлись внешние активы банков: +160 млрд грн за время войны (или +60% прироста в долларовом эквиваленте, что составляет около 15% абсолютного изменения М3). Частично прирост внешних активов банков объясняется наращиванием выкупа валюты банками для обслуживания карточных счетов клиентов за рубежом, а также программами стимулирования привлечения гривни в валютные депозиты, начатыми НБУ в последние месяцы.

За время войны кредиты банков в реальную экономику сократились на 5% (с учетом индекса инфляции — на 22%), а банковские ссуды правительства в ОВГЗ — на 9% (с учетом индекса инфляции — на 26%). Отрицательный вклад от снижения банками кредитования экономики составляет около 10% от общего изменения М3 (-104 млрд. грн). При этом сокращение общего банковского кредитования экономики наблюдается на фоне масштабного роста льготных кредитов, предоставляемых бизнесу при поддержке правительства (программы "5-7-9", пакетных гарантий и т.п.). Льготные кредиты на 5 декабря 2022 г. составили более 200 млрд грн, более 50% всех работающих гривневых кредитов бизнеса (увеличение вдвое с начала войны). Практически правительство своими действиями подменяет функционирование института денежного посредничества. Увеличение доли льготных кредитов уменьшает эффективность монетарной трансмиссии.

На фоне падения кредитной активности банков наблюдается наращивание их вложений в депозитные сертификаты НБУ. С начала войны их объем увеличился в 3,5 раза (260 млрд грн). Ожидается, что по итогам года банки получат около 35 млрд грн процентных доходов по депозитным сертификатам НБУ (при этом более 50% данной суммы будет приходиться на банки с иностранным капиталом). Чрезмерная ликвидность банков и высокие процентные доходы по ее сохранению в депосертификатах НБУ дестимулируют банки выполнять свою базовую функцию финансового посредничества в экономике.

Чистые внутренние активы (ЧВА) Нацбанка в ноябре впервые за всю историю Украины стали отрицательными: -40 млрд грн. Тенденция на снижение уровня чистых внутренних активов началось с июня после повышения учетной ставки до 25% годовых (в этом месяце ЧВА составляли 263 млрд грн). Снижение ЧВА связано с тем, что основной компонент активов НБУ (ОВГЗ правительства) рос медленнее основного компонента обязательств (депосертификаты НБУ). Кроме того, существенно сократились активы НБУ в части выданных кредитов рефинансирования после повышения учетной ставки.

Прирост чистых внешних активов НБУ в основном генерируется результатом разницы между поступлением значительных сумм международной помощи правительству и проведением интервенций НБУ по продаже валюты на межбанковском рынке в условиях фиксированного обменного курса. В целом за время войны поступило $27,2 млрд международной помощи правительству, а чистая продажа иностранной валюты НБУ на межбанке достигла $20,2 млрд. В среднем НБУ продает по $2-3 млрд ежемесячно. Необходимость постоянной продажи значительных сумм иностранной валюты определяется гигантскими нерыночными потребностями экономики в импорте, которые растут с каждым днем войны, особенно после варварских атак российских оккупантов по объектам энергетической инфраструктуры Украины.

Совокупные депозиты банковской системы с начала войны сократились на 2% (с учетом эффекта изменения курса гривни), в то же время гривневые депозиты выросли на 20%. Гривневые депозиты населения растут только в части средств до востребования и преимущественно обусловлены значительными выплатами государственного денежного обеспечения военным (общий темп: +31%). Гривневые депозиты предприятий растут значительно медленнее (в целом лишь на 11%), что значительно ниже инфляции (23%), что свидетельствует о том, что бизнес продолжает находиться в стагнации.

Выводы и предложения

Повышение ключевой процентной ставки ожидаемо снизило посредническую активность банков. Банковское кредитование экономики и государственных финансов сократилось на фоне роста потребностей экономики в ликвидности.

Вместо этого выросли внешние активы банковской системы и вложения банковских средств в депозитные сертификаты НБУ. Вынужденно растут объемы прямой эмиссии НБУ на финансирование дефицита госбюджета и поддержку государственных программ стимулирования кредитования. Высокая концентрация средств банков в депосертификатах НБУ препятствует эффективному функционированию монетарной трансмиссии.

В целом изменения в динамике денежной массы свидетельствуют об углублении структурных проблем сферы финансового посредничества.

В такой ситуации необходимо стимулировать банки к вложению средств в государственные облигации и кредитованию экономики, что потребует снижения ключевой процентной ставки, изменения дизайна процентной политики НБУ и расширения инструментария центрального банка специальными механизмами рефинансирования. Это поспособствует развитию финансового посредничества банков и снизит нагрузку на государственный бюджет.

Расширение дефицита госбюджета и в дальнейшем потребует эмиссионного финансирования со стороны НБУ (учитывая ограничения, предусмотренные Основными принципами денежно-кредитной политики на период военного положения и переходный период). Монетарную и фискальную политику следует проводить согласованно и гармонизировано. Совместное решение проблем структурных разрывов экономики отвечает целям и правительства, и центрального банка.