Валютные игры НБУ. Почему падает гривня и что с этим делать

Чтобы убедиться, что не все в порядке, достаточно сходить в ближайшее отделение любого банка. Заявления НБУ также не внушают ощущения надежности, потому что спрос на иностранную валюту не уменьшается, несмотря на то, что она дорожает.

В целом с начала этого года (по состоянию на 19 июля 2024 г.) гривня к доллару США уже девальвировала на 9,1% (за 2023 г. — на 3,9%, а за 2022 г. — на 34,1%).

Сейчас НБУ фактически полностью определяет обменный курс гривни, который зависит только от величины интервенций. С начала этого года и по 22 июля отрицательное сальдо интервенций существенно превысило прошлогодние объемы за аналогичный период и составило $16,3 млрд (в прошлом году было минус 13,7 млрд по состоянию на 24 июля 2023 г.).

НБУ продолжает удерживать учетную ставку на высоком уровне (в июне -13% годовых при инфляции в 4,8%) с надеждой, что привлекательность гривневых активов остановит валютный спрос. Однако этого не происходит, потому что в экономике нет фундаментальных предпосылок со стороны конкурентоспособности реального сектора.

Более того, установление ключевой реальной ставки на уровне, несколько раз превышающем темпы реального ВВП, не стимулирует направление средств на возобновление производства и повышает валютные риски со стороны импорта.

Девальвация обменного курса гривни в мае-июне стала новым проинфляционным фактором. Это структурный фактор, влияющий на стоимость затрат и препятствующий восстановлению производства.

Сейчас можно четко констатировать, что валютные ожидания в стране дестабилизированы непродуманной политикой валютной либерализации. Введение режима гибкого валютного курсообразования и широкомасштабная отмена Нацбанком валютных ограничений в условиях структурного дефицита иностранной валюты более чем на $30 млрд в год дестабилизирует валютный рынок.

В конце лета 2023 г. Нацбанк обнародовал Стратегию валютной либерализации ("Стратегия смягчения валютных ограничений, перехода к большей гибкости обменного курса и возвращения к инфляционному таргетированию"). С октября он ввел режим гибкого обменного курса, а с мая 2024 г. — отменил ряд валютных ограничений.

Уже в 2023 г. валютный рынок начало штормить, а в текущем году валютные интервенции в поддержку обменного курса гривни пришлось существенно увеличить. За май-июль 2024 г. чистая продажа НБУ иностранной валюты на межбанке составила около $8 млрд, а всего с начала года — уже более $16 млрд.

Валютные резервы страны за два последних месяца снизились на $4,5 млрд до 37,9 млрд по состоянию на 1 июля. Их динамика противоречит прогнозам НБУ и МВФ. В частности, Нацбанк еще в апреле прогнозировал, что по итогам I полугодия уровень валютных резервов вырастет до $41,6 млрд и в дальнейшем будет увеличиваться!

Сложилась парадоксальная ситуация: НБУ уже опережает правительство в расходовании валютных резервов. За январь-июль Кабмин потратил около $15 млрд внешней помощи на финансирование расходов и погашение долга, а НБУ за этот период сделал чистых интервенций на $16,3 млрд. Если так продолжится, то правительство скоро будет вынуждено ускоренно конвертировать валютную помощь только для того, чтобы у НБУ продолжал свои игры в валютную либерализацию.

Среди ключевых факторов валютного спроса — покупка иностранной валюты населением (около 40% общего валютного спроса). Население продолжает выкупать по $1 млрд иностранной валюты ежемесячно, тогда как летом прошлого года, наоборот, больше продавало ее, чем покупало. Валютную панику пока удается унять интенсивными валютными интервенциями НБУ — по $150-200 млн в день, или по $3 млрд в месяц. На графике четко видно, что валютные ожидания населения стабилизировались в середине 2023 г.

Есть признаки того, что нестабильность на валютном рынке усиливается. За последнюю неделю НБУ продал почти $1 млрд, а в понедельник, 22 июля, — еще около $250 млн. Обменный курс стремительно девальвирует, но это не останавливает спрос. В иностранную валюту конвертируются уже не только новые средства, но и имеющиеся гривневые сбережения. За первые 10 дней июля депозиты юридических лиц сократились на 6 млрд грн. Много иностранной валюты также идет на закупки энергетического оборудования. Мы на пороге валютного кризиса.

Нацбанк пытается снять с себя ответственность за провалы валютной политики. 18 июля 2024 г. агентство "Интерфакс-Украина" опубликовало ответ НБУ на свой запрос, в котором утверждается, что рост расходов правительства является основной причиной наращивания валютного спроса. "Текущее ослабление курса гривни на валютном рынке регулятор связывает с расширением чистого спроса в течение последних двух месяцев под влиянием увеличения бюджетных расходов, значительная часть которых материализуется в спрос на валюту, майской валютной либерализации, а также временного уменьшения предложения валюты аграрным сектором", — говорится в публикации.

Однако утверждения НБУ противоречат фактам. По данным Госказначейства, в мае-июне расходы ДБУ составили 780 млрд грн, что всего на 5% (на 38 млрд грн) превышает уровень расходов мая-июня прошлого года. В эквиваленте долларов США бюджетные расходы даже упали на 0,8 млрд, потому что обменный курс в прошлом году был на 10% крепче.

А валютные интервенции НБУ выросли колоссально. В мае-июне прирост валютных интервенций против прошлого года составил +65% (+$2,4 млрд) и превысил соответствующий прирост гривневой ликвидности от операций правительства в шесть раз! Поэтому увеличение бюджетных расходов априори не могло быть причиной наращивания спроса на иностранную валюту.

В общем ситуация на валютном рынке свидетельствует об абсолютной бессильности ключевой процентной ставки и всей политики привлечения гривневых активов справиться с валютными вызовами.

Макростабильность Украины фантомна, потому что для ее поддержки приходится тратить по $3 млрд в месяц. НБУ сосредоточился на пиарактивности в целях насаждения мифов в обществе о достижении макростабильности, обеспеченной высокой процентной ставкой. На самом деле, вся макростабильность держалась на траншах внешней помощи, которую нужно было умело использовать. Теперь мы можем оказаться у разбитого корыта — без резервов и без прироста ВВП.

Попутно стоит упомянуть аргентинский опыт. В 2022-2023 гг. власти Аргентины браво рапортовали МВФ об успехах в обеспечении макростабильности на протяжении шести пересмотров программы EFF. Аргентина с запасом выполняла взятые обязательства перед МВФ:

1. Реализованы мероприятия по либерализации валютного рынка с режимом ползучей гибкой девальвации обменного курса песо.
2. Реальная ключевая процентная ставка центрального банка удерживалась на положительном уровне: +17—18% в течение 2022-2023 гг. (ex-ante).
3. Монетарное финансирование дефицита бюджета в 2022 г. было уменьшено до 0,8% ВВП, что ниже определенного норматива в программе МВФ в 1% ВВП.

Однако макростабильность Аргентины очень быстро кончилась после шокового влияния засухи на состояние сельского хозяйства. Инфляция и девальвация составили сотни процентов в год. Пришлось возвращаться к фиксации обменного курса песо и введению жестких валютных ограничений.

Что нужно сделать в Украине:

1. Зафиксировать обменный курс на уровне 42-45 грн за $1.
2. Пересмотреть отмененные валютные ограничения и восстановить тех из них, которые могут использоваться для непроизводительного вывода капитала из страны.
3. Отсрочить реализацию "Стратегии смягчения валютных ограничений…" до окончания военного положения.

Бесконтрольная или ползучая девальвация помешает экономической активности, вызовет дополнительный всплеск банкротств и безработицы, сузит налоговую базу. Это подорвет фундаментальные основы устойчивости государственных финансов, несмотря на временный краткосрочный эффект конвертации валютной помощи и рост доходов от импорта.