Украинское ноу-хау не сработало. Почему НБУ перерасходует валюту и не развивает кредитование

Учетная ставка не срабатывает

Учитывая повышение инфляционных рисков, НБУ должен был бы повышать ключевую ставку, если бы ее нынешний уровень отвечал текущим экономическим условиям. Однако, неадекватно подняв ставку в прошлом, центральный банк Украины сам себе ограничил монетарное пространство. Стабилизационный ресурс ключевой ставки давно исчерпан. Ее повышение сейчас не придаст стабильности экономике, а лишь приведет к расширению процентной маржи банков и повышению их доходов за счет государства.

Более двух лет в Украине продолжается цикл реально положительной ключевой процентной ставки. Цель – привлечение гривневых активов для снижения инфляционного давления и валютных рисков. Однако де-факто высокая учетная ставка заметно не отразилась ни на инфляционной динамике, ни на финансовой стабильности.

В контексте монетарного регулирования экономической активности целесообразно рассмотреть альтернативный современный опыт. За последние два месяца ФРС США и ЦБ россии изменили свои ключевые процентные ставки. ФРС снизила базовую ставку на 50 базисных пунктов до целевого диапазона 4,75%-5,0%, пытаясь стимулировать совокупный спрос. Вместо этого ЦБ россии повысил ключевую ставку на 300 б. п – до 21% годовых, пытаясь сдерживать спрос. Оба центральных банка могут с помощью ключевой ставки влиять на реальные экономические процессы и инфляцию, поскольку в обеих странах функционирует развитый рынок внутренних банковских займов, а также фондовый рынок. В США банковские кредиты реальному сектору достигают почти 200% ВВП, в России – более 70% ВВП, тогда как в Украине – менее 15% ВВП.

Многочисленные факторы привели к дисфункции учетной ставки в Украине как инструмента стабилизации экономики, а именно:

• в стране более 90% бизнеса не привлекают ресурсы с кредитного или фондового рынка;
• на инфляцию влияют преимущественно факторы структурного характера (прежде всего это рост себестоимости, военные расходы правительства и т.п.), не зависящие от стоимости денег в экономике;
• население в целом имеет низкую склонность к банковским сбережениям: 60% вкладов принадлежат 1% вкладчиков; банковские вклады населения составляют менее 20% от частных потребительских расходов в год;
• военная неопределенность нивелирует рыночные стимулы и побуждает население сохранять средства в более надежных активах, чем в гривне;
• за время войны банки расширили процентную маржу до гигантских размеров (12,5% в сентябре 2024 г.), что съедает подавляющую часть первоначального импульса учетной ставки.

Депозиты, курс, валютные резервы

Украинское ноу-хау – привлечь в банковскую систему свободные гривневые средства без развития инструментов кредитования – провалилось.

За время полномасштабной войны в банковскую систему удалось привлечь лишь 104 млрд грн срочных гривневых вкладов населения (прирост нетто-остатка). На приобретение иностранной валюты населением с начала войны было направлено более 530 млрд грн (в том числе за 9 месяцев текущего года – 326 млрд грн). Если в прошлом году пропорция в распределении приоритетов населения между валютными и гривневыми вложениями составляла 3 к 1, то в январе-сентябре 2024 г. – 15 к 1!

Искусственное привлечение гривневых активов без роста производительности экономики не дает результата, потому что в стране сохраняется гигантский дефицит внешней торговли, который можно покрыть только активизацией внутреннего производства. Масла в огонь добавила поспешная политика НБУ по валютной либерализации и отказ от фиксации обменного курса. Поэтому валютные ожидания бизнеса и населения были полностью дестабилизированы и стремительно возрос спрос на валюту.

Только с начала этого года НБУ потратил на поддержку гривны $27 млрд, из которых 35%приходится на валютный спрос со стороны населения. Всего с начала войны центробанк потратил свыше $75 млрд. Основным источником для валютных интервенций НБУ является внешняя помощь правительству, без которой валютные резервы были бы исчерпаны еще в ноябре 2022 г.

Следовательно, высокая учетная ставка НБУ заметно не повлияла ни на привлекательность гривневых депозитов, ни на стабилизацию валютного рынка. Более того, ошибки в реализации процентной и валютной политики привели к нерациональному расходованию валютных резервов в поддержку обменного курса гривни. Между тем, внешняя помощь компенсировала и дефицит валюты на валютном рынке, и дефицит товаров на потребительских рынках. Другими словами, снижение уровня инфляции и стабильность обменного курса гривни – это преимущественно следствие внешней помощи, а не политики НБУ.

Рекордные доходы банков

Высокая ключевая ставка помогла существенно усилить финансовую устойчивость банков и нарастить их прибыли. Благодаря росту процентных доходов от государства (проценты по ОВГЗ, депозитным сертификатам и льготным кредитным программам), банковская система уже второй год подряд демонстрирует исторически рекордные показатели прибыльности, ликвидности и адекватности капитала. За 8 месяцев 2024 г. банки заработали 137 млрд грн прибыли до налогообложения. Более 50% процентных доходов банки получают от государства. По оценкам, в 2024 г. они получат от государства около 200 млрд грн процентных доходов. И такие астрономические суммы – прямой результат процентной политики НБУ последних лет.

Во время большой войны банки также получили дополнительную прибыль от банального расширения банковской процентной маржи. Если в 2022 г. она в среднем составляла 9 процентных пунктов, в 2023 г. – 10 п. п., то в 2024 г. – уже достигла более 12,5 п. п!

Высокие риски, дорогие кредиты

А что с рынком кредитования Украины? Уровень кредитования снова сократился и по состоянию на сентябрь составляет 14,9% ВВП, что стало естественным следствием жесткой монетарной политики НБУ и рисков неопределенности.

Главный аспект кредитного спроса – цена заемных ресурсов. Реальная процентная ставка кредитов в Украине превышает 10% годовых. Ультражесткие параметры процентной политики со ставками, существенно превышающими уровень инфляции, сдерживают аппетиты бизнеса к кредитным средствам банков, потому что высокая их стоимость подрывает основы рентабельности реального производства.

Другой аспект развития кредитования – это наличие целенаправленной политики правительства и центрального банка по его поддержке. Это программы по удешевлению кредитования для бизнеса и банков, государственные гарантии.

Третий аспект – это пересмотр требований финансового регулирования кредитной активности банков и оценки кредитных рисков.

Развитие кредитования должно быть в центре внимания политики центрального банка, чтобы в будущем сохранять способность эффективно реализовывать свою монетарную политику.

К сожалению, ни в одном из указанных аспектов мы не наблюдаем адекватной реакции НБУ. Зато он увлекся оценкой устойчивости банков, введением новых (ужесточенных) требований к структуре капитала банков, развитием нишевых кредитных продуктов (вроде ESG-кредитования).

Следовательно, ресурсы банковской системы, ее посредническая активность должны играть иную (прогрессивную) роль в поддержке военной экономики. Сохранение жестких монетарных условий сдерживает привлечение заемных средств банков в реализацию инвестиционных проектов и рабочих мест, сдерживает возврат беженцев и перспективы восстановления. Высокая стоимость кредитов противодействует улучшению внешнеторгового сальдо, поскольку ограничивает доступность заемных средств для производителей, которые могли конкурировать с импортом или работать на экспорт. НБУ продолжает наносить деструктивные шоки реальному сектору экономики, и лишь достаточный объем внешней финансовой поддержки удерживает экономику от сползания в кризис.